一场针对中概股的风暴正在向我们袭来！

中概股为何频频被卖空？

中概股，全称中概股，是指在境外注册、上市但实际经营在中国内地的上市公司。内地企业大多选择美国或香港作为海外上市目的地，因此因中概股被做空而退市的企业大多集中在这两个市场。

Wind数据显示，截至2020年4月9日，海外中概股总数达383只，其中在美上市250只，占比65.3%。全部250只美股中概股中，有235只是中概股，占比94%。与我国A股市场几乎清一色蓝筹国企不同，很多优秀的民企选择到海外上市融资。这与IPO标准、资本市场制度、融资成本、融资时间等有关。

众所周知，与A股的审批制度不同，美国上市实行注册制，这意味着对于上市公司来说，信息披露极为核心。如果信息披露出现严重问题，出现财务造假，后果大多是退市。

自2005年北京燕化石化从纽交所退市以来，已有108家中国企业在美国退市。也就是说，在美上市的358家中国公司中，有30%因各种原因退市。退市原因可能是公司治理、信息披露不规范、流动性、估值等。

如下图所示，中国企业在美国经历了两次退市高峰期。第一波是2011年至2014年，每年都有超过30只中概股退市。第二波是2018年，有41家公司退市。只有中概股被退市。

图1：历年赴美上市中概股退市名单

为什么在美上市的中概股屡屡遭遇退市？原因在于，美国除了拥有完善的监管体系和司法体系外，还有一群觊觎的做空机构，比如浑水、香橼等，他们盯着中国企业，靠做空赚得盆满钵满。做空概念股。

浑水成立于2010年，共制作了17份中概股做空报告。继2010年首次做空“东方纸业”取得胜利后，又相继做空“绿诺科技”、“中国快递频道”、“多元环球水务”等狙击手。卖空报告给这些公司带来沉重打击，甚至导致退市。

另一家知名做空机构香橼公司号称是各类做空网站中历史最悠久的。其2011年发布的做空报告直接导致东南融通退市，并迫使泰富电气私有化。

中概股常见财务造假手段

1、毛利率远高于同行业

在充分竞争的市场中，所有企业的毛利率水平都在可以接受的范围内。如果一家公司的毛利率明显高于同行，除非其拥有特别先进的技术或具有垄断地位。否则，这会显得非常不真实，非常像金融欺诈。

中概股做空首例东南融通（LGFTY.OO）因毛利率远高于同行而被做空机构香橼针对。

2007年，东南融通在纽约证券交易所上市。

2011年4月26日，Citron Research发布做空报告，质疑其财务造假。

2011年8月31日，东南融通正式解散。此时，距离Citron Research发布报告仅有4个月零5天。

高毛利率成为东南融通被做空的核心原因。

据东南融通2010年度财务报告显示，其2008至2010财年的毛利率分别为61.1%、65.7%和62.5%。高毛利率成为东南融通被做空的核心“指标”。 Citron表示，其60%-65%的毛利率明显高于文思、海思等海外上市同行。惊人的利润率水平值得怀疑。此外，Citron还对其员工招聘模式、管理背景、管理交易和审计提出了质疑。

此后，东南融通并未对外界质疑做出正面回应。此后，高管辞职，应收账款未能收回，并从纽交所退市。该公司随后解散。

4个月零5天的时间，东南融通经历了从天堂跌入地狱的过程，从一只市值14亿美元的高盈利中层概念股，到一文不值、臭名昭著的金融诈骗犯。

2. 资产膨胀

由于资产负债表和损益表相互交织的关系，很多企业在增加收入的同时必须增加资产，否则财务造假就会显得太“低级”。

中国快运频道（CCME.OO）因资产虚增被查出造假。

中国高速公路频道（CCME）是一家城际公共交通电视广告运营商，总部位于福建福州。成立于2004年，2009年9月通过反向收购（借壳）在美国上市。 2010年6月，转板至纳斯达克。当时每股发行价高达12美元。

2010年8月，中国高速在纳斯达克上市仅两个月后，做空机构Citron对其财务报告提出质疑。这是针对中国高速频道的第一波攻击。

中国高速频道随后进行了反击。然而，2011年3月，做空机构浑水发布公告称中国高速财务出现“巨大问题”，将其交易评级为“强力卖出”，目标价仅为5.28美元，并声称将亲自参与做空操作。

做空机构认为，中国快报频道为了在纳斯达克上市，捏造了财务报表，使其2009年财务报告“太好”而无法完成上市。

仅仅两个月后，4月4日，中国高速频道就收到纳斯达克要求其退市的通知。 5月19日，其股票转至粉单市场交易，每股价格仅为1美元。

该公司的财务造假问题是资产虚增。更具体地说，就是货币资金的虚增。

做空机构认为，中国高速2009年年报显示，该公司现金余额为5700万美元，但实际上仅为14.1万美元。 2010年第三季度财报中的现金余额为1.7亿美元，但实际上只有1000万美元。

事实上，公司审计师德勤在2011年3月也发现了问题，并就2010年财务报告向公司管理层提出质疑，但未得到回应；随后，德勤终止了对该公司的审计。当场换股显然对上市公司非常不利。次月，其收到退市通知。

3、虚增营业收入、虚报利润

上市公司财务造假最直接的表现就是增加营收和利润，让投资者看到公司有很强的盈利能力。

著名的辉山乳业（6863.HK）狙击战就是一个典型的虚报利润案例。

辉山乳业曾是辽宁省最大的液态奶生产商，并于2013年9月在香港联交所上市。

2016年12月，浑水发布两份针对辉山乳业的做空报告，指控其财务欺诈。 2017年3月24日，公司股价暴跌85%，随后陷入无限期停牌。

2019年12月，辉山乳业被迫退市。

辉山乳业的财务问题主要包括：虚报利润、高管涉嫌挪用公司资产、杠杆率过高等。

浑水公司在报告中表示，该公司至少自2014年以来就夸大了利润，并错误地声称其苜蓿饲料基本自给自足。辉山乳业表示，苜蓿饲料自给率是其毛利行业领先的主要驱动力；但浑水公司通过大量证据表明，辉山长期以来从第三方采购了大量苜蓿，且价格高于其声称的价格。生产成本。

浑水质询该公司董事长杨凯涉嫌挪用公司资产，窃取辉山乳业至少1.5亿元资产。浑水发现，一家拥有至少四个奶牛场的子公司在未经通知的情况下被转让给未披露的关联方，而杨凯是该子公司的实际控制人。

此外，浑水质疑辉山乳业杠杆率过高，使其处于违约边缘，股权价值几乎接近于零。

辉山乳业退市后，董事长杨凯也从辽宁首富变成了“老赖”，不禁让人唏嘘不已。

网秦（LKM）就是因收入虚增而退市的典型例子。

网秦是中国知名的互联网安全公司。是Symbian系统时期著名的网络安全产品。 2011年3月15日聚会上，他被曝“自导自演、贩卖”病毒。

尽管被315晚会曝光，网秦仍如期于2011年5月5日在纽交所上市，但最终被摘牌。

2013年，浑水发布了一份对网秦的做空报告，质疑其财务状况，认为其捏造了至少72%的营收，并夸大了其市场份额，声称其份额仅为1.5%，并非网秦所报道的那样。 55%；夸大付费用户数量，认为其付费用户不到25万，而不是网秦声称的600万。此外，浑水还认为网秦的产品安全和收购业务存在捏造行为。浑水还表示，网秦的目标价低于每股1美元。

受浑水报告影响，做空报告发布次日，网秦股价跌至23美元/股。前一交易日下跌47.2%。第二天，网秦股价又下跌12%。

2014年4月，网秦还被曝2013年第四季度营收造假，当时CFO、内审负责人韩英迫于压力辞职。随后，网秦股价暴跌32%。此后，网秦股价一路下跌。

2015年，网秦收购了“LinkMotion”。至此，手机安全公司NQin已不复存在。公司法定名称也由“LinkMotion Co. Ltd.”变更为“LinkMotion Co. Ltd.”。至“LinkMotion 有限公司”股票代码由“NQ”变更为“LKM”。

经过一系列的财务造假和创始人的内讧，网秦的股价跌至谷底。 2019年1月9日，纽交所正式通知美国证券交易委员会，将岭动智行退市。

从24亿美元市值到1700万美元市值，从“中国移动互联网第一股”到退市，网秦这家上市前就被315曝光的公司别无选择尽管经历了繁荣，但仍被动退出。市场悲惨地结束了。

4、向工商、税务机关提交的文件与向SEC提交的文件不一致

由于税务和会计是相对独立的系统，一般企业在进行会计核算时的计税基础和会计基础不同，就会在报表上形成递延所得税资产或递延所得税负债。当向工商税务部门提交的文件与向SEC提交的文件存在较大差异（例如超过90%）时，通常会给人财务欺诈的印象。

多元水务和东方纸业均因向税务部门报送的数据与报表中的数据存在巨大差异而被“揭发”。

多元水务（NYSE:DGW）公布2010年营收10亿元，2009年营收7.834亿元。然而，多元水务中国工厂工商注册信息中的审计报告显示，其2009年营收应在330万至560万之间。元。在此期间，收入被夸大了100 多倍。

东方纸业(NYSE:ONP)2008年收入被夸大27倍以上。这家中国公司的工商信息显示，该公司营收仅为240万美元，而其公布的营收为6520万美元； 2008年其纳税额仅为45,350美元，而公开申报的收入为290万美元。

5、存在未披露的关联方或收入严重依赖关联交易。

大量关联关系的存在使得上市公司的交易容易显得不公平，从而降低了财务报告的可信度。如果一家公司的收入严重依赖关联交易，那么做假账的概率就会大大增加，因为关联方之间的交易价格和交易条件很可能不是基于公平的市场价格，而且往往存在“猫腻”。

Tynos Resources（OTCBB:TNRO）的生产设施是向关联方租赁的，公司最大的客户也是关联方。中国阀门（纳斯达克：CVVT）收购了Able Delight，但没有透露董事长的侄子拥有Able Delight 34%的股份。

新泰辉皇（纳斯达克：BRLC）的主要供应商、债权人和大股东都是一家名为Kolin的公司。

嘉汉林业（TO：TRE）的法定代表人及部分代理商董事长均为嘉汉林业的高级管理人员，但该公司并未披露。

多元水务（NYSE:DGW）2009年向汇源（汇源）研究院支付了2620万元咨询费，但该公司并未透露该研究院是多元水务董事长以3万元在北京注册的独资企业。企业。

6. 公司业绩正在改善，但管理层出售股票

通常情况下，如果一家公司公布健康的财务报表，公司管理层会增持股份，以表明其对未来持乐观态度。然而，如果公司经营状况良好，财务数据健康，但公司管理层大量出售股票，这往往意味着财务报表可能含有水分。

美国超导公司（Nasdaq : AMSC）发布4.5亿美元大额销售合同当天，CEO套现1100万美元，CTO和其他一些董事也套现。新泰辉煌（纳斯达克：BRLC）公布了良好的业绩，但管理层毫不犹豫地出售股票。

东南融通（NYSE :LFT）上市4年内，其主要创始人兼董事长将其持有的70%股份（价值超过2.5亿美元）无偿赠送给朋友和公司员工。该公司的解释是，金钱对董事长来说没有任何意义，但董事长有通过非法手段获取金钱的经验。

7、经常更换会计师事务所

一般来说，上市公司会选择一家会计师事务所进行长期合作，因为公司的业务是可持续的，而同一家会计师事务所对一家公司进行持续审计显然更擅长。上市公司一般很少无故解除与长期合作的会计师事务所的合同，除非出现财务造假等极端情况。

绿诺国际（Nasdaq:RINO）三年内经历了四任CFO。中国生物（Nasdaq:CHBT）四年内经历了五位CFO。新泰辉皇（Nasdaq:BRLC）的审计事务所刚刚更换，两家事务所均不详。

展讯通信（NASDAQ:SPRD）CEO和CFO分别于2009年2月和4月辞职； 2009年10月，新任CFO再次辞职，任职仅4个月。 2009年9月，审计委员会一名成员辞职，审计公司德勤于2009年9月更换。

8.过度外包，依赖代理商通过中间商进行销售或收入

财务造假的手段之一就是声称公司的大部分劳动力、业务、销售等都是外包的。这将避免公司面临众多交易对手，并尽可能将公司的具体业务从财务报表中删除。

多元水务（NYSE :DGW）声称通过28个省的80家经销商销售其产品，这很容易造假，因为它不需要提供客户增长记录，而且很容易确认收入。

嘉汉林业（TO:TRE）声称，其大部分业务都是通过代理商进行，采购木材、加工、销售、收款、纳税，收入从收款中扣除。相反，中介机构缴纳增值税和所得税，使公司无需提供主要审计文件（增值税发票）即可操纵收入，从而为审计公司留下了很少的可审计线索。

9、公司架构复杂、难以理解、超出实际业务需求

一些企业为了避税、转移资产，故意设立很多子公司，甚至在多个国家设立分公司。目的是为了促成虚假记账和转移资产，因此需要格外警惕。

嘉汉林业（TO:TRE）的海外架构复杂且难以理解，至少使用了20家英属维尔京群岛公司进行串联。这种复杂且不透明的结构并不是基于税收考虑，对于合法经营的实体来说是完全不合理的。不需要。

又如，多元水务（NYSE :DGW）上市后设立了大量分支机构，高度集中在北京和廊坊。这根本不是为了扩大公司在各地的业务，而只是为了方便关联交易和转移资金。

10、超低价发行股票

一些公司愿意以看似过低的价格发行股票。请注意，这些公司的实际价值根本不是他们声称的那样。

例如，中国新博润（纳斯达克：BORN）声称在银行拥有大量现金，但却以超低价发行股票，可见该公司非常缺钱。再比如，当Tynos Resources (OTCBB:TNRO) 股票交易价格在5 美元左右时，它设计了一个复杂的发行策略，以略高于1 美元的价格增发股票。

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